央妈怼财爸 YMCK10252018-07-19 20:46:41
来源：侠客岛
防范化解重大风险的三年攻坚战行至中盘，战事正处于胶着状态，
央行和财政两大主力极为罕见地公开吵了起来，唇枪舌剑，毫不客气。
你来我往之间，谈到的话题也很多，说的都是大事，也都很专业。
细细看来，争执的焦点在于——这场防风险攻坚战到底怎么打？
敌军主力在哪里？地方债、房地产泡沫、影子银行、僵尸企业······共同的特征都是高杠杆！
从地方政府、银行保险再到国有企业，这些大金主为什么要借钱，还借这么多，甚至还不想还呢？
央妈说，地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在。财爸没直接反对。毕竟，那么大一笔债摆着呢，爸妈看着都着急。如果说，这一点是共识，那就从这里开始叨叨。
地方政府为啥要这么多钱？
先来讲讲古。
王学泰老先生提了一个问题：“读明清史常常会碰到一个问题，朝廷那么少的收入怎么能维持全国的开支？例如，明朝隆庆期间（1570年左右）朝廷年总收入折合白银3078万两；清朝初年，例如康熙五十三年（1714年）总收入2930万两白银；清嘉道年间（19世纪前60年）总收入约为4000万两白银，直到清末财政收入才突破1亿两。”
如果不考虑购买力问题，这么点银子换算成如今的美钞，也就十几二十多亿，可办不了多少事。不过，那年头，朝廷除了打仗、赈灾、河工、养官（当然还有一大帮子皇亲国戚）之外，要花大钱的地方并不算太多。
更何况，皇权不下县，老百姓“纳罢管家粮，便是自在王”，两不干涉，朝廷要花银子的地方自然少。有兴趣的朋友，可去读一读费孝通先生的《江村经济》。
现在可不行。天下之事，不论巨细，有事找政府，都由政府兜着，哪都得花钱。大的不说，先谈小事。一个朋友前阵子诉苦，说她外婆的棺材被当地政府叫人砸了，理由是移风易俗。虽说也给了补偿金，可花了国帑后，老太太差点没缓过劲来。《中国经济周刊》记者就曾亲见，江西某贫困县山区里农民的土坯房不住了空着，政府组织队伍拆掉，不仅免费帮忙拆，还给补偿。按说，这是德政，怕老房子成了危房不安全，可不幸的是，就这还闹出过人命官司。
更要命的是，在GDP作为第一考核指标的鞭策下，各地方政府都得拼命花钱拉动经济增长，这是最大的一笔支出。张五常就认为，这一激励下的县域竞争是我国经济过去腾飞的密码。值得注意的是，GDP目标支出责任如此之多，各项事务如此繁杂，各地方政府官员也多有吐槽的。鱼米之乡的某镇长就曾告诉《中国经济周刊》记者，本级财政根本不够用，加上转移支付的钱，同样是年年亏空。
《中国经济周刊》此前曾报道：十二五”期间的五年中，全国31个省区市，对国家财政“有财力贡献”的为9个，剩下22个省区市，显然，则是需要中央财政予以“净补助”的。
钱从哪里来？
到处要花钱，就得想办法找钱啊。对地方政府来说，钱从哪里来？粗略来看是三个部分，一是收税，二是卖地。再不行，就借钱咯。央妈和财爸多有纷争的如减税、地方债与地产泡沫等问题都出在这里。
财政部数据，今年上半年，地方卖地收入26941亿元；地方一般公共预算本级收入54441亿元，其中包含与房地产相关的收入9799亿元。
土地财政依赖程度如此之高，让房地产泡沫难题变得左右为难，非常棘手。一旦戳破泡沫，就会引发连锁反应——房价下跌，则地价下跌，地方政府不仅收入减少，手头以土地为主的资产也贬值，发债就困难，钱更少。对金融机构来说，房价下跌，债主可能还不了钱，呆坏账增多；作为抵押物的房产和土地价值又缩水，抵偿不了损失。
除了各地方自己的收入，中央每年还要给一大把，那就是转移支付。2017年中央对地方税收返还和转移支付支出为66547.99亿元。
金光闪闪的数字看着真多，可偏偏不够用，各地方政府纷纷举债。财政部今年1月公布的数据，截至2017年12月末，全国地方政府债务余额164706亿元。
当然，因为还有不少隐形债务，对此持怀疑态度的机构和学者都不少，各自估算的数据差距还挺大。
有意思的是，财政部最近2017年全国财政决算首次披露了各省份2017年底政府债务余额，具体数据，列位看官自己上财政部官网可以查。
其中，辽宁省政府债务总额较之前的预算草案多出约1688亿元。据未确认的消息，说是当地把一些债务划给了企业，减少了总盘子。空穴来风，并非无因。难怪央行徐忠要说，“（地方）将一些隐性债务划到政府债务之外，一推了之”。何况，按现行规定，县、市政府都没有资格发行地方债，各地只好用其控制下的平台公司。
隐形债务其一是各城投公司之类的平台公司，其二则是国有企业，尤其是一些僵尸企业，而其背后都因有政府的刚性兑付，就是大家认为出了事都有政府兜底，风险最终都由政府承担。
偏偏两个大头都容易出问题。先说地方债，《中国经济周刊》记者就曾调查发现，中部某县就以经济园区名义发行20亿元债券，从用于抵押的国土证到最后的资金使用，全流程造假，从园区管委会、县国土局、当地金融机构及相关机构都是合谋。到该债券名义上的项目完工期时，项目都还没开工。
此外，从公开信息来看，平台公司违规举债不少，项目也缺少监督和制约，导致平台公司变为落马官员的渊薮，塌方式腐败不少。
至于国企债务，似乎是企业与金融机构两厢情愿。国企效率不高，但敢于借钱；金融机构也愿意给钱，毕竟是国企，万一出了事，还可以找政府帮忙，比如说曾经大规模的财政注资。单一事件来说，如国企重组之类，政府主导下就可注入优质资产。多年来，大家都知道国企经营效率整体上不如民企，但国企借钱却远比民企容易。
没想到，最近国企负债违约爆了不少雷，典型的如东北特钢。现在处理方式不同的是，当地政府也没有兜底，打破了刚性兑付。中央已明确，地方债打破刚性兑付，谁犯的错谁担着。今后，对央行与财政部都关注的预算软约束问题，借钱的和给钱的都要担风险。只是，痼疾已深，如何断掉病根，还要多想办法。
据《中国经济周刊》记者了解，今年全国大范围摸底地方债务问题。或许，正因如此，才会出现上述辽宁地方债猛增1688亿元的情况。乐观的消息是，即便是一些债务较重的地区，似乎离地方政府破产的境地还比较远，地方政府还钱的底气还是有的。
杠杆怎么去？
去杠杆是既定战略，防范系统系金融风险是重中之重。不管是央妈还是财爸，都明白。头疼的是，家里欠了这么多钱，花钱的地方又多，怎么办呢？
出路无非两条，少花钱，多赚钱，即开源节流。
省钱角度来看，重要的是厘清政府与市场的关系，真正让市场发挥决定性作用，不该管的事情就不管，不该花的钱不花，能省的钱就省省，至于腐败浪费，要坚决动刀子。
在湖南西部某国家级贫困县，《中国经济周刊》记者看到，当地弄了一个农村电商园区，不仅盖好房子，水电网气全通，还采购了一大堆电脑与办公桌椅。当地官员说，企业只要愿意入驻，全部免费提供。然而，栽好梧桐树，却连一只麻雀都不曾来。一两年过去，灰尘满地，却罕见人影。
《中国经济周刊》记者获得的某县的数据，2017年挤压财政收入的水分，把收入盘子压减了6.21个亿。2017年6月以来，紧急叫停了一批不合规、明显超财力和债务风险大的项目，停、缓、调、撤项目28个，减少项目投资51亿元。截止2018年6月，当地包括隐性负债在内的总负债额是126亿元。（因数据敏感，为避免对号入座，数据做了同比例调整。）
实际上，不光是该县，全国各地都在采取类似行动。治标之外，更深层次的改革是转变理念，全面梳理政府职能，朝着现代治理体系转变，从众多的直接事务中撤出，才能真正压缩支出责任，持续地减少财政与类财政支出。
多赚钱的争议更大。企业和个人，直观感受都是税负重，不少企业家抱怨死亡税率，个人所得税变成了工薪税，明星们和少数富人却避税逃税有方。如此环境下，减税降费是中央连续数年推行的重大决策。
矛盾的是，财政收入却在连年增长，且增速远高于GDP增速，也就意味着政府从蛋糕中切走的份额越来越多。
更何况，全球正在开展减税竞赛，以图吸引企业投资，发展经济，从长远上做大税源。所谓功成不必在我，让老百姓税负感下降才是正道。若再提增税，恐怕会找骂。
至于卖地这条路，房产泡沫如此之大，还能撑多久呢？恐怕只有天知道。
还有个更绝的办法，那就是央行放水，大量发行货币。过去十年间，我国货币发行量急剧增长，已是一大风险。若继续放水，全国政协常委、原中财办副主任杨伟民前不久就指出，“事实上，货币放水不会流入实体，无非是在金融系统和房地产领域炒来炒去，赚钱的是从事或炒作金融和房地产的少数人，受害的是实体和广大人民群众。”
经济学家许小年甚至认为，我国经济已进入后工业化时代，在过剩产能压力下，新增货币不会进入实体，财政再多花钱也只是增加过剩产能，当前货币政策与财政政策均已失效。
一则消息颇有意味。7月18日晚，银保监会官网发布《银保监会召开疏通货币政策传导机制做好民营企业和小微企业融资服务座谈会的通知》。说一千道一万，不管是财政的钱，还是央行的钞票，脱虚入实，导入实体经济，实现经济高质量发展才是解决一切问题的根本之道。
多重难题且互为因果的纠缠中，财政、央行在大庭广众之下就吵起来。在这场罕见的公开互怼背后，一场涉及各方利益的财税金融体制大改革或将加速登场，如此，合力围歼潜在系统性风险的攻坚战才能吹响胜利的号角。
地方政府和金融机构，到底谁是地方债罪魁祸首？
@荣大一姐
重看了一遍央行徐忠和财政部化名“青尺”的吵架，大部分争论，财政部毫无疑问是处于下风的，因为数据不公开，话怎么讲都像是辩解。只有关于地方政府和金融机构，到底谁是地方债罪魁祸首上，双方的争论比较有交锋。
央行觉得是地方政府绑架了金融机构。
哎呀，我们金融机构很可怜的，又看不到你们地方政府实质的资产情况，你们政府还没有破产机制，金融机构只好默认你们刚性兑付，蒙着眼睛往外贷款，而现在有了问题，你们上下嘴唇一碰“政府不兜底了”，这不是摆明了赖账是什么？风险都转嫁给我们金融机构太不合适了吧。
财政部说你们金融机构哪个是白莲花啊。
有刚性对付的幻觉，是谁让你们有的？还不是你们自己加戏？你就说你们金融机构有没有想方设法让我们地方政府用各种方式非法担保吧？地方债野蛮生长那几年，是你们金融机构设计了一大批“高收益、低风险”的金融产品，要追究起来，挤占了资金往实体经济流动的，明明是你们金融机构。不然你说说看，那么复杂的金融产品，我们基层财政人员能设计出来？再说，我们一些地方政府不肯明白公开真实的债务水平，是出于当期的政绩考虑，就现有的体制，地方政府根本不可能赖账。现在的问题是，你们金融机构不要来绑架我们地方政府，出了问题，还想着让我们地方政府来兜底，这不利于理顺现在金融市场的定价机制，别绕了一圈最后还是在走老路。
平心而论，央行徐忠的整个发言中，几乎都是有理有据，只有关于“金融机构的杠杆是被动加起来的”这句话，实在是护犊子心态溢于纸面了。我们的金融机构除了有政治任务外，也有盈利需要啊，加杠杆不是太正常了吗。把金融机构描述的跟玛丽苏女主角一样，这是给财政部白送的逻辑漏洞。
所以，财政部和央行在这一点的交锋才最好看。问题是，两方争论的都有道理，这里面的矛盾能不能解决？
徐忠在发言开始其实提到了解决办法，那就是国家治理现代化，而且提到“国家治理体系现代化”，又解释道“有相当部分内容应该是制衡”。
“制衡”意味着权力的分发、下放。往大了说，往长远了说，往根子上说，这是要重新梳理体制问题的事；哪怕往小了说，就事论事，从有利于纾解地方债务的角度说，也是需要中央和地方权力重新划分的问题。
但这个问题哪有那么好解决的。
刚改革开放的时候，广东第一书记在中央发言，说：现在中央权力过于集中，地方感到办事难，
没有权，很难办。希望中央给点权，让广东先走一步，放手干。
华主席听了一愣：立刻反问：你们想要什么权？
要权这个事儿，自古就是犯忌讳的事情。
所以解决债务问题，很可能还是要走以往的老路，双方各自退让一点，金融机构承担点坏账，
地方政府发个文件约束一下，来个新老划断，该兑付的还是要兑付，
该兜底的还是要兜底，日子总要过下去。
叶檀：世纪之怼 央妈认怂
央行和财政世纪之怼，双方局级专家出面，斗了个天昏地暗。
五天之后，从盘面看，央行投子，认怂。
7月13日，双方开始互怼，7月18日，央行出招放水。当天下午，一条爆炸性消息以光速在市场传开，“央行电话指导要求银行投AA+以下债券”，很快，详尽信息传来——根据通知，本月可对一级交易商额外给予MLF资金，用于支持贷款投放和信用债投资。
央行的具体要求有两条：
1、较月初报送贷款额度外的多增部分才会给予1:1配MLF资金。并要求多增部分为普通贷款（票据和同业借款不鼓励），人民银行总行会月末“回头看”。
2、新增信用债投资，AA+及以上1:1配MLF，AA+以下1:2配MLF，要求资金必须投向产业类，金融债不符合此次投放要求。
央妈让一级交易商（金融机构）给企业增加普通贷款投放，多买企业发的较低评级债券。基本上，信用债等级越低，配给的资金量越多。
翻译成大白话，央妈通过创新货币工具，向市场输送廉价资金，否则，信用债被继续挤兑，将形成系统性金融风险。
银保监会也积极跟进，召开银行业金融机构座谈会，要求大中型银行要加大信贷投放力度，带动小微企业贷款利率明显下降，降低对抵押担保和外部评估依赖。
这实际上，像“有毒”QE，逼银行买进低评级债，不管有没有担保，不管评级低，鼓励你买，央妈背书，央妈给钱。
信用货币，靠信用印刷，抵押品的质量至关重要。抵押品等级降低，意味着货币信用被注水。
哪些企业最开心呢？无疑是杠杆率较高的国企、民企、信用评级低的企业、大而不倒的“僵尸企业”，这里面相当一部分是癌细胞，越提供应营养扩散的越厉害。央妈放水，过去一年多时间的去杠杆成果，可能毁于一旦。
央妈输了不是？形势比人强啊。
不管央妈多么不情愿，会计二部的定位暂时不会变，否则，经济出大事，金融出大事，算谁的？反正财政不会认。
打退堂鼓
不管有关部门承不承认QE的说法，债券市场发生的变化，证明十有八九是真的。Wind统计数据显示，7月18日下午，低评级的AA级城投债共成交了33笔。成交笔数最多的是14淮安新城债01，当日共成交3笔，近几个月，这个债券都没有成交记录。
被按着头给信用注水，央妈估计心里有一万头草泥马奔驰而过。央妈为什么要违背意愿这么做呢？
没办法。
支持实体经济，支持民企
表面来看，央行在放水，一是从资金量上“放水”，要求银行加大对贷款和信用债的投放，二是压低资金价格，要求银行加大信贷投放力度，带动小微企业贷款利率下降。
今年以来，有超过300只债券推迟或者发行失败，信用债市场正在丧失流动性，连地方政府背书的城投债、大型民企都发不出债。
有业内人士举了个亲身经历的例子。
独立主承发行一家AA+民营企业的超短融，时间为半年以内，票面利率的询价区间上限也在6%附近。
当时考虑到，这家民营企业为行业的龙头企业，产能规模居于行业前三，在价格上具有极强的竞争优势，是知名的上市企业，这样的企业发债，即使不能多倍超额认购，至少发行成功不成问题。
事实扇了我一巴掌，投资者根本不踊跃，一听说是民企发债，根本不管行业的基本面，企业的财务情况，甚至根本还没听清该企业的名字，投资者就婉拒我们的推销。
民企缺氧，快憋死了。
在一级市场上，7月13日已发行待上市的中票、短融及超短融一共46只，其中央企10只，地方国企40只，加上集体企业一只、香港外资企业一只后，剩下只有4只民企的债券，发行量不到10%，这些民企债中，可能还有大部分由于没有募集满资金而不得不取消发行。
民企融资渠道被堵，财政收入不佳的城市融资平台融资渠道被堵，再这么下去，只能集体去借高利贷。
防止出现系统性金融风险
《21世纪经济报道》梳理了今年以来债券违约的数据。
到目前为止，已有300只债券取消发行，大量优质企业难以在信用债市场上融资。
截至7月18日，有28只债券出现违约，除了沪华信为AAA级以外，其余违约债券均为AA+及以下评级。
以永泰能源为例。
7月5日，“17永泰能源CP004”的兑付资金没有如期到达上清所的指定账户，第二天没有像以往“技术性违约”的发行人，弥补前一天“操作失误”，换句话说，违——约——了。
永泰能源这样的企业不算差，如果永泰能源违约，类似的公司都会违约，贷款的银行怎么办？风险会不会像P2P市场一样蔓延？
有形之手出动了。7月18日，《中国证券网》报道，国开行、中信银行、民生银行、平安银行、上海银行等已经同永泰能源控股股东永泰集团签署了《战略合作协议》。
如果不出手，信用债券投资人如果完蛋，财政和金融双双完蛋，以后没人敢投资信用债市场了，其他高评级债券无法独善其身。
不仅如此，今年，债券私募基金出现全行业亏损。6月份，纳入私募排排网月度排名的1527只固定收益策略私募基金产品，月度平均收益率为-0.11%，210只产品收益在-1%以下。去年全年，债券私募基金产品的算术平均收益率为3.09%。
金融风险可能蔓延。
为地方财政托底
央行研究局局长徐忠先生说，地方政府和国企是软约束主体。可能看上去资产负债表很漂亮，其实很糟糕。
金融机构一直有幻觉，有政府背景的投融资项目肯定有隐性担保和刚性兑付，金融市场的定价规则和风险溢价完全被扭曲了。
等到信用一紧，表外一收，这些平台就露出了真容，简直是画皮里的鬼。
社科院专家张斌先生说，债务问题最突出的是地方政府的隐性债务，主体部分是地方融资平台公司债务。中央政府不允许地方政府把这部分债务认定为政府债务，但是平台公司跟地方政府有千丝万缕的联系，而且规模非常大。
保守估计，地方融资平台债务在30-40万亿之间，有10-20%融资平台公司的利息保障倍数低于2，有超过10%的融资平台营业利润不足以支付债务利息。一旦挤兑了，地方财政就断流了。
背后的手稍微一动，地方政府压力下降了。
以地方政府隐性信用背书的城投债为例，AA+1年期城投债的收益率断崖式下跌，由7月3日的4.9%降至目前的4.6%左右，10天下行30个BP，债券利率终于下来了。
债券收益率明显下行，信用债总算受到一点待见了。17日成交的12荆州城投债的收益率报5.1998%，比前一个交易日下行10.02个基点。中长期限的低评级信用债收益率曲线都有不同程度下行趋势。比如，3年期的AA-级产业债、城投债、企业债收益率都有不同程度下行。
财政部是会计一部，央行是会计二部，现在会计一部查家底，会计二部必须松绳子。
徐忠先生说，与地方政府相比，金融机构相对弱势。央行、财政部一怼，更加发现，金融机构还是弱势的，
当然，跟没背景的民企相比，金融机构是强势的。
世纪难题来了，这轮“中国版的QE”之下，各项资产价格也都面临重估，风险偏好较低，
又不想错过股市爆发的投资者，可以关注一下追踪蓝筹股等优质标的的被动型基金。
跟支付宝合作而迅速崛起的天弘基金，实力已经相当强了，产品也非常丰富，包括沪深300指数基金，或中证500指数基金等等。截至2017年末，天弘沪深300持有人户数高达176万户，排名相当靠前。
最后，什么资产会涨？货币放水，如果基于有毒资产放水，风险加剧，货币持有者会产生不信任感。
为什么全国范围内的房价从2015年初开始暴涨？人民币还会继续贬值吗？大家仔细想一想。